přepisy přednášek

VYŠLO KNIŽNĚ:

Sborník č. 25 "Euro, statistika a deflace"

118 stran, brožovaná vazba
vyšlo: květen 2003
cena: 50,- Kč

A. PROBLÉM DEFLACE

Od začátku r. 2002 ČNB cíluje míru inflace měřenou indexem spotřebitelských cen (CPI). Míra inflace je nyní hluboce pod cílovým koridorem, stanoveným tehdy ČNB. Protože již třetí měsíc (tj. od počátku roku 2003) je meziroční míra inflace záporná, hovoříme o deflaci.

Graf č. 1: Vývoj meziroční míry inflace

Srovnáváme-li skutečnost s cílem stanoveným ČNB, je odpověď na otázku v názvu semináře zřejmá: Jestliže záměrem ČNB nebylo mást veřejnost, jedná se o nehodu (nechtěné dítě). Věřím, že podstřelení inflačního cíle je nikoliv zlým úmyslem ČNB, ale důsledkem její neschopnosti provádět takovou měnovou politiku, která by vedla ke stabilní mírné inflaci v rámci stanoveného koridoru.

Podíváme-li se na vývoj cenové hladiny měřené CPI, vidíme, že cenová hladina je sice v březnu 2003 na o málo nižší úrovni než v březnu 2003, ale zřetelné je především to, že od konce roku 2001 cenová hladina de facto stagnuje, místo aby se pohybovala směrem předurčeným ČNB (tečkovaný koridor grafu č. 2). Rozdíl mezi plánovaným a skutečným vývojem cenové hladiny rovněž naznačuje, jaké problémy v ekonomice tento rozdíl může způsobovat: Např. kdo si na konci roku 2001 bral bankovní úvěr a uvěřil přitom plánům České národní banky, mohl se dostat do vážných potíží se splácením úvěru, protože jeho reálné úrokové zatížení se ukázalo mnohem větší, než jaké mohl očekávat.

Graf č. 2: Vývoj indexu spotřebitelských cen

B. PŘÍČINY DEFLACE

V míře, v jaké vláda kontroluje ceny, ovlivňuje CPI vláda (nájemné, spotřební daně). V zásadě ale platí friedmanovské, že inflace (a tedy deflace) je peněžní fenomén. Navíc je zřejmé, že vláda administrativně ceny nesnižuje (maximálně – v případě nájemného – zastavila jejich růst). Máme-li deflaci (absolutní pokles cenové hladiny), musíme nutně hledat příčiny podstřelení inflačního cíle v měnové politice České národní banky.

Tak jako inflace je důsledkem nadměrné emise peněz, deflace je z definice důsledkem nedostatečné emise peněz, příp. stahování peněz z oběhu.

Deflace je přitom pro stát velmi nákladná politika. Jak uvedl Ludwig von Mises, "Deflační politika si vyžaduje od státního rozpočtu přímé oběti, pokud je prováděna stahováním peněz z oběhu (řekněme tím, že je nutné emitovat úročené obligace nebo využít daně), nebo minimálně vyžaduje vzdání se potenciálního příjmu tím, že nedojde k vydání peněz do oběhu při rostoucí poptávce po penězích."

To je případ České republiky, kdy ČNB platí za stahování peněz repo sazbou. České národní bance tak vzniká náklad a snižuje se tak její zisk, který by jinak byl odváděn do státního rozpočtu a mohly z něj být hrazeny – místo placení repa bankám – jiné veřejné statky.

Nabízí se proto otázka, proč Česká národní banka tuto nákladnou politiku provádí. ČNB nemá politiku růstu množství peněz. ČNB jen pasivně sterilizuje všechny peníze, které přidává do ekonomiky během intervencí na devizovém trhu. V důsledku těchto sterilizací stagnuje, resp. klesá emise bankovního úvěru a to je, podle mého názoru, příčinou stagnace cenové hladiny.

Jak ukazuje graf č. 3, ještě v r. 1996 z každé stokoruny vložené do banky 50 korun banky půjčovaly klientům na soukromé investice. Dnes je to jen asi 25 korun a dalších 25 banky za repo sazbu ukládají u ČNB. Repo sazba je sazba, kterou ČNB platí bankám jako motivaci toho, aby si u ní ukládaly peníze.

Graf č. 3: Struktura aktiv bankovního sektoru

C. DŮSLEDKY DEFLACE

Důsledky naší současné deflace bych rozdělil na tří skupin.

První skupinu tvoří důsledky samotného podstřelení inflačního cíle. Náklady podstřelení existují bez ohledu na to, jestli je aktuální míra inflace kladná či záporná, stačí, že je nižší než cíl. Náklady podstřelení plynou z toho, že veřejnost očekává inflaci predikovanou ČNB, zatímco realita se nakonec liší*. Jedná se zejména o následující náklady podstřelení:

Ztráta kredibility ČNB. V důsledku trvalého nestrefování se do inflačního cíle již centrální bance nikdo nevěří. Např. tržní úrokové sazby či všelijaké smluvní inflační doložky se na trhu tvoří bez ohledu na práci analytiků centrální banky.

Přerozdělování mezi od dlužníků k věřitelům a následné poruchy ekonomického vývoje. nejde jen o výše zmíněný příklad zatěžování investorů vyšším reálným úrokem. Typickým příkladem je i požadavek odborů na růst mezd odrážející míru inflace predikovanou Českou národní bankou. Je-li pak míra inflace (a potažmo růst nominálních výnosů firmy) podstatně nižší, zatímco mzdy jsou sjednané pevně, dostává se firma do potíží a propouští zaměstnance.

Druhou skupinou důsledků deflace je specifický problém deflace jako takové. Zatímco důsledky prvního druhu by nenastávaly, pokud by inflační cíl odpovídal skutečně dosažené deflaci, náklady deflace jako takové by existovaly i kdyby byl stanoven explicitní cíl záporné inflace. Jedná se zejména o:

Méně hladké přizpůsobování cenových relací. Ukazuje se, že některé ceny jsou méně přizpůsobivé směrem dolů než směrem nahoru. Pokud je průměrné tempo růstu cen kladné, přizpůsobují se relativní ceny v ekonomice tak, že některé rostou rychleji a jiné pomaleji. Pokud je míra inflace příliš nízká, nulová či záporná, některé ceny se musí nové tržní velikosti nabídky a poptávky přizpůsobovat absolutním poklesem. Pokud existují bariéry takového přizpůsobení, dochází k poruchám ekonomického vývoje.

Zamrzání úvěrů, pokud je deflace větší než reálná úroková míra. Nominální úroková míra je součtem očekávané inflace a očekávaného reálného výnosu. Nominální úrok se tak snadno může přizpůsobit inflaci prostým zvýšením. Nominální úrok se však nemůže přizpůsobit deflaci, protože nominální úrok nemůže být záporný. Nikomu se nevyplatí půjčovat za nominálně záporný úrok.

Třetím typem problému spojeného s deflací je problém suboptimality inflace. Tento problém existuje u deflace jakož i u příliš nízké inflace.

Deflace a příliš nízká inflace je – stejně jako příliš vysoká inflace – spojena se zbytečně nízkým hospodářským růstem.

Uvažujme tři možnosti, jak získat prostředky k financování veřejných výdajů: a) uvalení explicitních daní, b) inflační tisk peněz a c) půjčka od soukromého sektoru.

Nižší inflace při jinak stejných výdajích veřejných výdajích proto znamená vyšší explicitní daně a/nebo vyšší crowding out. Pakliže národohospodářské škody způsobené vyšším vytěsňovacím efektem a/nebo vyšším explicitním zdaněním přesáhují národohospodářské škody způsobené vyšší inflací, pak růst HDP nebude optimální. Mírná inflace se ukazuje jako vcelku neškodná, zatímco zvyšování daní či vytěsňovacího efektu může být pro ekonomiku při vysokém objemu veřejných výdajů již značně škodlivé. Proto zřejmě není optimální nulová či záporná inflace, ale kladná, nepříliš vysoká inflace.

Tento intuitivní závěr potvrzuje zkoumání závislosti mezi tempem hospodářského růstu a mírou inflace. Jak ukazují graf č. 4 a graf č. 5, různé výzkumy potvrzují, že v dlouhém období je nízká míra inflace i vysoká míra inflace spojena s nižším tempem hospodářského růstu než umírněná inflace kolem 10 %.

Graf č. 4: Vztah inflace a ekonomického růstu ve světě v letech 1960-1972

Zdroj: Jan Frait: Je snížení inflace podmínkou růstu? Bankovnictví 1998/8

Graf č. 5: Vztah inflace a ekonomického růstu ve světě v letech 1986-1995

Zdroj: Petr Mach: Teorie ražebného a inflační daně. Disertační práce VŠE 2003.

D. MOŽNOSTI LÉČBY

Jestliže považuji deflaci a) za důsledek měnové politiky a b) za jev nežádoucí, je třeba dodat, jak měnovou politiku změnit s cílem zbavit se deflace.

1) Vzhledem k neúspěchům režimu "cílování inflace" považuji za žádoucí opustit tento režim. Inflační cílení je sice dnes režim módní, ale jistě ne definitivní. Je to režim brzda-plyn, který trpí standardním problémem časových zpoždění, což může být jednou z příčin jeho neúspěchu v České republice.

2) Navrhuji přejít ke standardní monetaristické politice řízení peněžní zásoby. Tento režim by však nutně musel být modifikován vzhledem k atypické situaci, kdy ČNB má stovky miliard závazků vůči soukromým bankám ve formě repo úložek. Je nezbytné tento balvan sterilizačních peněz postupně rozpouštět. Zdůrazňuji postupně, tj. tak, aby výsledkem byla mírná inflace. Nikoliv nulová nebo záporná, ani vysoká, ale umírněná kladná inflace.

Uplatnění takovéto politiky by mělo několik pozitivních efektů.

• Pozitivní efekt č. 1: Omezil by se crowdig out effect. Banky by půjčovaly více peněz soukromému sektoru, na bankovní úvěr by dosáhlo více podnikatelů.
• Pozitivní efekt č. 2: Přiblížení k optimální míře inflace by mohlo zvýšit hospodářský růst. Jak známo, z vyššího hospodářského růstu profitují při současné míře zdanění z ½ přímo občané a z ½ stát.
• Pozitivní efekt č. 3: ČNB by nemusela platit bankám repo. Nedostávala by se tudíž do ztráty a do státního rozpočtu by odváděla výnosy z obligací, které nakoupila. Státní rozpočet by tak získával navíc ročně desítky miliard korun zisku ČNB. Placení repo sazby bankám je vyhazování peněz oknem. ČNB již takto během éry sterilizací vyhodila přes 100 miliard korun, které mohly být příjmem státního rozpočtu.

* Není vinou ČNB, že nemá jasně stanovený úkol od státu ani odpovědnost. Proto ji není dost dobře možné vinit z neúspěchu. Existují země, kde je cíl stanoven zákonem, který rovněž stanoví konkrétní odpovědnost pro tvůrce měnové politiky v případě neplnění tohoto cíle. V České republice si stanovuje cíl sama centrální banka a sankce sama sobě pochopitelně žádné nestanovuje. V důsledku kombinace konceptu nezávislosti centrální banky a nevyjasněné odpovědnosti pak dochází k paradoxním politickým závěrům: Vládní ČSSD se chlubí poklesem inflace, o který se nezasloužila, a ČNB, instituce, která inflaci (deflaci) vytváří, je v novinářském žargonu označována za instituci, která s inflací (deflací) bojuje.

Ing. Petr Mach, Ph.D., výkonný ředitel Centra pro ekonomiku a politiku