články

Trendy a analýzy

Jasné odpovědi nejsou. Navíc tak často otevíráme základní otázky, které jsme měli za zodpovězené: Jaké ceny vlastně cílovat? Jak definovat nové cenové indexy? Takové řezání do základů je asi v každém oboru to nejbolestivější. Zkuste se zeptat měnového experta, jak přesně definovat "peníze"? Kde peníze začínají a kde končí? Pro laika bude možná překvapivé, že odpověď vůbec nemusí být jednoznačná.

Navíc, pokud je tento směr úvah správný, bude to chtít od centrálních bankéřů změnu pohledu na svět. Budou muset přijmout dříve odmítaný postoj, že nákup nemovitosti je v podstatě normálním spotřebním výdajem a že bychom tím pádem mezi cenami nemovitostí (a možná nejen jimi) a cenami spotřebního zboží a služeb měli přestat kreslit ostrou dělicí čáru.

Nepoznané vesmíry za každým rohem Nicméně zatím netřeba panikařit, nevypadá to na revoluci, na stavění veškerého stávajícího poznání na hlavu. Nikdo například neříká, že by vysoká či vyšší inflace byla dobrá. Návrhy Mezinárodního měnového fondu jdoucí tímto směrem naštěstí zapadly tak rychle, jak se objevily. Jak naznačilo i zářijové pražské veřejné vystoupení jednoho z největších expertů na dané téma, amerického profesora Michaela Woodforda, čeká nás spíše úprava režimu cílování inflace než jeho opuštění.

Podobně zásadní otázky bez jasných odpovědí se objevují i v dnes populární oblasti tzv. finanční stability. Opět možná veřejnost překvapí, že zatím stále nemáme ani ustálenou definici toho, co přesně ona "finanční stabilita" je. Víme dobře, co je finanční nestabilita, ale její opak elegantně a uchopitelně definovat neumíme. Tím méně pak dokážeme definovat nástroje, které k dosažení takového cíle – kýžené finanční stability – povedou. Opět, kam se člověk podívá, tam jsou nové nepoznané vesmíry.

Trh hladový po myšlenkách Nic není jisté, ale úvahy akademiků i tvůrců měnové politiky v řadě zemí světa se budou ubírat i směry naznačenými výše. A půjde dle mého soudu o úvahy mnohem závažnější a z dlouhodobého hlediska důležitější, než je onen aktuální gejzír nejrůznějších poťouchlých nápadů na regulaci konkrétních trhů a jednotlivých finančních institucí, který zejména v Evropské unii a ve Spojených státech amerických vytryskl v době krize. V otázkách, popsaných výše, totiž zřejmě děláme chyby mnohem vyššího řádu. Jenže je samozřejmě těžší o nich politicky hřímat, na rozdíl od témat odměňování bankéřů či regulace hedgeových fondů.

Uvedené otázky týkající se budoucí role, chování a cílů centrálních bank jsou tudíž i výzvou pro akademiky či nadané studenty u nás. Ekonomicky řečeno: trh s těmito myšlenkami je nenasycený, hladový a velmi perspektivní a slibuje dlouhodobé slušné výnosy, neboť zatím nikdo ve světě nemá v jejich zodpovídání zřetelný náskok. Pokud tedy začnou vznikat převratné práce v této oblasti, posílejte je prosím i na mou adresu.

Co přesně způsobilo nedávnou finanční krizi? Tato otázka bude ještě dlouho předmětem vzrušených diskusí. Akademici mají na léta dopředu o náplň práce postaráno a za přesvědčivé odpovědi a z nich plynoucí doporučení mohou být časem udělovány Nobelovy ceny.

Alespoň některé přemýšlivé centrální banky ale už teď intuitivně tuší, že budou muset své chování změnit – a to přinejmenším ve dvou oblastech. Jednak v provádění měnové politiky a také v zatím málo probádané oblasti tzv. finanční stability. Navíc obě sféry mohou mít společného víc, než se zdálo.

Centrální banky v mnoha vyspělých zemích, včetně České republiky, operují v zavedeném režimu cílování inflace. Před vypuknutím finanční krize sdíleli "cílovači inflace" jednoduchý konsenzus, podpořený horami teoretických studií i předchozích praktických bolestných zkušeností řady zemí. Tedy, že měnová politika bude pro ekonomiku nejprospěšnější (či nejméně škodlivá, jak libo), když se bude snažit dbát na stabilní a číselně zanedbatelný růst spotřebitelských cen.

Pýcha a optický klam Mnoho let před krizí se dosahování tohoto cíle dařilo a zdálo se, že máme vyhráno. Tak jako tolikrát v minulosti jsme ale byli příliš pyšní, když jsme začali celou dekádu nazývat časem velké "uměřenosti" či "uklidnění" (great moderation). V porovnání s minulostí to byla sice pravda, jenže to byl taky trochu optický klam.

Soustředění na spotřebitelské ceny nechalo mimo radary centrálních bank třeba rapidní růsty úvěrové emise a vzlínání cen nemovitostí a řady finančních aktiv. Jejich stabilizace byla zkrátka mimo definované cíle centrálních bank.

Následná krize pak ukázala, že pravdu měly ty ekonomické školy, které zdůrazňovaly, jak důležité je sledovat právě tyto proměnné.

Americký ekonomický historik Charles Kindleberger už v roce 1978 upozornil ve své klasické knize "Mánie, paniky a krachy: historie finančních krizí" na to, že finančním krizím v historii téměř vždy předcházelo právě období rychlého růstu úvěrů a cen nemovitostí. "Smůla" pro měnovou politiku ale je, že velká úvěrová emise nevedla vždy ke krizi. Čili prostý návod do budoucna takto jednoduše vydestilovat nelze.

Kde začínají a končí peníze?

Základní teze o důležitosti úvěrů, rozsahu finančního zprostředkování v ekonomice či cen aktiv se pomalu zabydluje v pokrizovém uvažování centrálních bankéřů. Zatím ovšem pouze v hrubé, intuitivní rovině.

Jakmile se začneme ptát konkrétně: kdy přesně a na jaké úrovni začíná být tempo růstu úvěrových agregátů či cen aktiv riskantní nebo jak velký pákový poměr a jak vysoké rizikové přirážky jsou udržitelné.

Ing. Mojmír Hampl, PhD., viceguvernér ČNB

Vytisknout článek	Odeslat článek emailem

Komentáře k příspěvku

Doposud nebyly vloženy žádné komentáře.