články

Je měnová politika na rozcestí? Propukla finanční krize v důsledku selhání centrálních bank? Vždyť do té doby sklízely centrální banky cílující inflaci jen samou chválu. Inflační cílování bylo úspěšné, ale finanční krize odhalila i jeho slabiny.

V posledních deseti letech byla inflace ve světě nízká, což se připisovalo zejména úspěchu inflačního cílování. Jenže bylo tomu opravdu tak? Na nízkou inflaci měly vliv především levná pracovní síla asijských zemí, hlavně Číny, a rostoucí propojenost světových trhů zboží a kapitálu, která přinášela na trhy tvrdší konkurenci a nižší ceny. Za této situace mohly centrální banky držet úrokové sazby nízko, a to vedlo ke značnému růstu likvidity na světových trzích. Zejména uvolněná měnová politika americké centrální banky (Fed) v první polovině minulé dekády zadělávala na finanční krizi.

Události na trzích nemovitostí ukázaly, že inflační cílování nedokáže podchytit ceny nemovitostí, neboť inflační cíl je stanoven indexem spotřebitelských cen - cen zboží a služeb, který zachycuje sice významný, ale přece jen dílčí cenový okruh. Jiný neméně významný okruh cen - cen nemovitostí - není v inflačním cíli zahrnut. Pak se stalo, že nízká spotřebitelská inflace přiměla centrální banky ke stanovení nízkých úrokových sazeb, což ale vedlo k velkému nárůstu objemu poskytovaných úvěrů, zejména hypotečních.

Tok peněz do nezanedbatelné míry směřoval mimo trhy spotřebního zboží a mířil do poptávky po nemovitostech. Na realitním trhu narůstala cenová bublina, na kterou centrální banky nereagovaly. Mnoho centrálních bankéřů se řídilo slovy bývalého guvernéra Fedu Alana Greenspana, že centrální banka nedokáže bubliny předvídat, dokáže jen "uklízet, když bublina praskne". Tento názor se ukázal jako osudově chybný. Centrální banky možná nedokážou předvídat, kdy cenové bubliny narostou do rozměrů předcházejících prasknutí, ale to neznamená, že mohou na problém rezignovat. Měnová politika se musí řídit zásadou předběžné opatrnosti.

Je možné od měnové politiky požadovat, aby nejen cílila na spotřebitelskou inflaci, ale také předcházela spekulačním bublinám na trzích aktiv? Centrální banky zdůrazňují výhodu jednoho numerického ukazatele pro měnovou politiku. Index spotřebitelských cen je ve srovnání s širšími cenovými ukazateli dobře měřitelný a málo proměnlivý. Inflační cílování však nemůže pokračovat v dosavadní praxi, máme-li se do budoucna vyhnout finančním krizím, které mají původ na trzích nemovitostí. Centrální banky tak dnes stojí před výzvou, jak zahrnout ceny nemovitostí do inflačního cíle.

Nabízejí se v zásadě dva způsoby. První předpokládá zahrnutí cen nemovitostí přímo do cenového indexu. Rozšířený cenový index by umožňoval zachovat výhodu jediného ukazatele pro měnově politické rozhodování. Problém je ovšem s dostupností a včasností dat o cenách nemovitostí. Tento problém není zajisté neřešitelný - ceny realit zahrnuje do cenového indexu již dlouhá léta Austrálie a Nový Zéland.

Takto rozšířený cenový index by ovšem znamenal větší volatilitu měřené inflace i větší proměnlivost měnově politických úrokových sazeb, které by oproti dnešní praxi byly v dobách nemovitostního boomu vyšší a v dobách poklesu nemovitostních trhů nižší.

Zahrnutí cen nemovitostí do inflačního cíle je dosud ve stadiu koncepčních úvah. Proběhl pilotní projekt Eurostatu, do kterého se v letech 2001 - 2009 postupně zapojila řada států Evropské unie včetně například Polska a Slovenska. Studie ukazuje, že při zahrnutí cen nemovitostí by byl v roce 2007 cenový index v eurozóně o 0,3 - 0,5 procenta vyšší. Evropská centrální banka se však k zahrnování cen nemovitostí do cenového indexu stále staví odmítavě.

Druhý možný způsob je sledovat ceny nemovitostí samostatně prostřednictvím satelitního indexu, který by byl zahrnut do modelu inflační prognózy společně s indexem spotřebitelských cen. Tento způsob by neobsahoval takové problémy s odlišnou dostupností dat, na druhé straně by se ztratila výhoda jediného numerického ukazatele inflace.

Mezinárodní měnový fond si nedávno zakoketoval s myšlenkou, aby centrální banky zvýšily své inflační cíle, protože při velmi nízkých úrokových sazbách ztrácí měnová politika schopnost povzbudit ekonomiku k růstu. Tato myšlenka však míří nesprávným směrem. Měnová politika nepotřebuje zvýšit inflační cíl, ale rozšířit cenový index, v němž je cíl vyjádřený.

I když bude nutné vyřešit mnoho technických problémů, finanční krize nepochybně oslabila argumenty odpůrců změn.

Prof. Ing. Robert Holman, CSc., poradce prezidenta republiky

Vytisknout článek	Odeslat článek emailem

Komentáře k příspěvku

Počet komentářů: 1, poslední 06.05.2010 08:53

06.05.2010 08:53 | Sáma chvále centrálních bank? (František Vilím)