články

Česká národní banka dnes drží devizové rezervy v hodnotě zhruba 12 miliard dolarů jako pozůstatek období režimu fixního kurzu. Současně nemá žádnou politiku zvyšování množství peněz v ekonomice (její současnou politikou je tzv. režim cílování inflace). Pokusím se v tomto článku v širších souvislostech naznačit, jak tyto dvě skutečnosti spolu souvisí, přičemž nebudu hodnotit současnou politiku centrální banky, ale upozorním na obecné souvislosti významu existence devizových rezerv a statutu nezávislosti centrální banky.

Měnové systémy

Měnové systémy zaznamenaly v posledním století zajímavý vývoj. Od tzv. zlatého standardu, kdy byla hodnota měny garantována pevně stanoveným poměrem k množství zlata, přes režimy fixních kurzů, kdy byla hodnota měny garantována pevným poměrem k množství jiné měny, ke dnes často preferovanému floatingu, kdy se hodnota měny k ostatním měnám a komoditám vyvíjí bez jakékoliv fixní garance hodnoty měny ze strany státu.

Dlužno dodat, že i v systému s deklarovaným fixním krytím - ať zlatem nebo jinou měnou - docházelo ze strany státu mnohdy k jednostrannému porušení této garance, tj. k devalvaci měny, a naopak systém volného pohybu kurzu může vést ke stabilní cenové hladině, tedy vlastně k "pevnému" poměru měny k celému souboru komodit.

Nezávislá centrální banka

Po negativních zkušenostech, kdy vlády zneužívaly svůj monopol na emisi peněz často tak, že vedl k hyperinflaci cenové hladiny, se prosadil model centrální banky se statutem nezávislosti. Autonomní vedení centrální banky není snadno vyměnitelné vládou a vláda si nemůže jednoduše vynutit tištění peněz ke krytí svých výdajů. Inflace tak přestala ve vyspělých zemích představovat zásadní problém. Vlády však většinou určitý deficit státních rozpočtů stejně mají, krytý obligacemi, které následně na trhu skupují centrální banky. Problémem se stalo zadlužování státu, pokud deficity rozpočtu byly větší, než v jaké míře je byly centrální banky ochotné monetizovat. Pokud jsou deficity větší a nezávislé centrální banky je celé nemonetizují, to jest neodkupují za nově emitované peníze, kupují státní dluhopisy pouze komerční subjekty za peníze emitované již dříve a roste zadluženost státu.

Takovéto zadlužování státu zvyšuje nároky na dluhovou službu a u některých zemí pouze náklady na vyplácení úroků spolknou až čtvrtinu všech daňových příjmů. Proto se prosadily snahy toto neúměrné zatížení zmírnit a zavést pevnou rozpočtovou disciplínu - zadlužení snižovat a do budoucna nepřekračovat úroveň deficitu ve výši 3 procent HDP, tedy na úrovni, která odpovídá potenciálnímu růstu ekonomiky, to jest na úrovni, kterou mohou centrální banky monetizovat bez obav ze zvyšování cenové hladiny (roste-li množství peněz stejně jako množství produkovaných statků, agregátní poptávka i nabídka zůstávají v rovnováze a nedochází k tlakům na růst cenové hladiny).

Potřebujeme stále nezávislou centrální banku?

Pokud stát stanoví pevná pravidla pro rozpočtový deficit, nabízí se otázka, zda je pak potřeba zachovat nezávislost rozhodování centrální banky. Existuje-li pevně stanovené omezení rozpočtového deficitu (např. ústavním zákonem nebo formou a la maastrichtská kritéria), nepotřebujeme přenášet odpovědnost za neinflační emisi peněz ještě na centrální banku. Není potom racionálnější monetizovat část vládních výdajů přímo místo monetizace dluhu pomocí operací centrální banky na kapitálovém trhu? Nezávislost centrální banky při absenci jakékoliv odpovědnosti totiž může vést např. ke škodlivému umělému udržování vysokých úrokových sazeb či k totálnímu odmítání emise peněz a tudíž k deflaci a následné ekonomické stagnaci. Příkladem v poslední době je situace Japonska, ale i České republiky.

Nezávislost centrální banky bez politické kontroly může vést k dobrým rozhodnutím a ochránit nás před inflací, může ale stejně tak vést k rozhodnutím špatným a uvrhnout nás např. do recese. Nezávislost centrální banky proto nemůže být posvátnou záležitostí. Je nutné mít na vědomí, že takto koncipovaná nezávislost je nedemokratickým prvkem, jak mimo kontrolu trhu, tak mimo kontrolu politickou, který může vyústit v řízení osvícené i despotické.

Růst devizových rezerv v České republice

Když v první polovině devadesátých let v České republice netypicky vládám jejich daňové příjmy stačily krýt výdaje a rozpočtové deficity neexistovaly, docházelo k emisi peněz tak, že centrální banka za koruny nakupovala místo vládních dluhopisů devizy od investorů. Nechtěla dopustit zhodnocování koruny, ke kterému byla (mj. díky přílivu zahraničního kapitálu) tendence, a tak nakupovala na devizovém trhu zahraniční měny, aby touto svojí poptávkou zabránila poklesu kurzu (tj. zhodnocení koruny). Cenová hladina zejména kvůli tomuto přidávání korun do ekonomiky vzrostla za tu dobu o více než 200 procent. Devizy, které za tu dobu centrální banka nakoupila, se jí na zahraničních účtech a v trezorech nakupily až do výše kolem 12 miliard dolarů, tj. do výše, která nemá (v přepočtu na HDP) ve světě téměř obdoby. Tyto rezervy mohly centrální bance v době režimu fixního kurzu, kdy garantovala směnitelnost koruny v pevném poměru k zahraničním měnám, sloužit pro udržení kurzu v případě, že by se tendence na devizovém trhu obrátila a bylo by v zájmu udržení fixního kurzu nutné intervenovat proti znehodnocení koruny. Taková situace nastala v květnu 1997, ale ukázalo se, že snaha o udržení kurzu nemá smysl a má negativní důsledky v podobě poklesu množství peněz v ekonomice, který vede k ekonomické recesi. Systém fixního kurzu byl proto opuštěn.

Co s nastřádanými devizovými rezervami?

Dnes tedy máme režim, kdy se kurz může vyvíjet podle tržní nabídky a poptávky na devizovém trhu volně nahoru i dolů. Devizové rezervy proto centrální banka k ovlivňování kurzu nepotřebuje a nejspíš nikdy potřebovat nebude. Nabízí se proto otázka, co s nimi. Co s tímto množstvím peněz, které existuje ve výši přes tisíc dolarů na každého občana ČR. Co s hodnotou, která by pro představu stačila třeba na nákup 1-2 milionů nových osobních automobilů nebo jakéhokoliv ekvivalentu 40 tisíc korun na obyvatele? Není to hodnota spadlá z nebe, něco za nic. Je to hodnota, o kterou byli občané tohoto státu ochuzeni v době vytváření devizových rezerv - je to hodnota, kterou jsme byli bývali mohli dovézt a spotřebovat v období vytváření těchto devizových rezerv. Tuto hodnou jsme si tedy jakoby předplatili, odložili jsme svoji spotřebu.

Považuji za racionální přestat tyto peníze šetřit a začít přemýšlet o tom, jak je "privatizovat" nebo jinak racionálně využít. Jsem přesvědčen o tom, že otázka použití devizových rezerv je legitimní a že devizové rezervy nejsou něco, co je nutné stále hrdě zvyšovat. Připomínám proto občanům, že mají u České národní banky uloženo 12 miliard dolarů (oni jako voliči jsou suverénními vlastníky, nikoliv úředníci) a vyzývám k diskusi o tom, jak s nimi co nejracionálněji naložit. Komu celá idea připadá nesmyslná, musí říci, k čemu si máme tyto rezervy ponechat a co by se reálně změnilo, kdybychom je neměli a měli místo nich reálné statky.

Čas pro zásadní změnu monetární politiky

Dnes je evidentní, že emise peněz minimálně v míře, v jaké roste potenciální produkce, je nezbytností, nechceme-li prožívat deflaci a ekonomickou recesi. Také se ukazuje, že devizový kurz nelze ani s poměrně vysokými devizovými rezervami udržet dlouhodobě fixní, protože ekonomické jevy, které na něj mají vliv, jsou proměnlivé. Současně je evidentní, že emise peněz prostřednictvím nákupu deviz je nestandardní řešení s následnými negativními efekty. Nekoordinace fiskální a monetární politiky vede k takovým absurditám, jako že česká vláda hodlá peníze na krytí deficitu získat půjčkou jako devizy v zahraničí a tyto devizy následně vyměnit za koruny a národní banka uvažuje, že by v takovém případě intervenovala proti zhodnocení koruny; nebo že japonská vláda vydává speciální kupóny na podporu agregátní poptávky.

Zbavme se devizových rezerv a nechme kurz pohybovat se dále volně dle tržní nabídky a poptávky po devizách. Diskutujme o změně přístupu k optimální emisi peněz a o změně statutu centrální banky. Mějme pevné pravidlo pro přísun peněz do státního rozpočtu s ústavním omezením zadlužování a vyhněme se diskrečním distorzním zásahům centrální banky. Neodsuzujme jakékoliv návrhy krytí rozdílu mezi daňovými příjmy a výdaji státního rozpočtu pomocí tištění peněz pejorativně jako inflační pumpování peněz do ekonomiky. Ať už to nazýváme monetizací dluhu, příjmem z ražebného nebo regálem, skutečností je, že pokud množství peněz neroste rychleji než jaký je potenciální růst ekonomické produkce, pak za jinak stejných okolností k růstu cenové hladiny dlouhodobě nedochází. Nebojme se hovořit o využití regálu z monopolu na emisi peněz pro potřeby státního rozpočtu. Příjem z regálu, ať už na emisi peněz nebo třeba na provozování loterie, je prostě alternativou k daňovým příjmům.

Ing. Petr Mach, Ph.D., výkonný ředitel Centra pro ekonomiku a politiku

Vytisknout článek	Odeslat článek emailem

Komentáře k příspěvku

Doposud nebyly vloženy žádné komentáře.