články

Deset let od zahájení kupónové privatizace je dostatečný časový odstup k relativně klidné a nezaujaté analýze. V médiích by bylo možné očekávat vyváženou diskusi o silných a slabých stránkách kupónovky, střízlivé bilancování a hodnocení. Je překvapivé, že žádná diskuse se u nás o kupónové privatizaci nevede. Místo ní zavládl jednostranný, pesimistický pohled na jeden z nejzajímavějších privatizačních experimentů v dějinách.

Následující text je pohledem mladého ekonoma, který v době kupónové privatizace nedržel žádnou funkci, a necítí proto potřebu obhajovat "své dílo". Jde o názor normálního občana České republiky, který se zúčastnil obou vln kupónové privatizace, na nichž sice příliš nezbohatl, ale rozhodně na nich nezchudl. Investovaná tisícikoruna za kupónovou knížku se bohatě vrátila, a to nejen finančně, ale i kvůli dobrému pocitu účasti na tomto ojedinělém a neopakovatelném projektu.

Tab. 1.: Majetek ve velké privatizaci (účetní hodnota)

Pramen: FNM

Proti kupónové privatizaci (KP) bývá vznášeno šest kritických argumentů: 1. KP nepřinesla nový management ani nový kapitál, 2. KP nenapomohla k restrukturalizaci podniků, 3. KP byla čistě formální, neboť nenašla nové strategické vlastníky, 4. KP byla prováděna bez právního rámce, což umožnilo pozdější tunelování, 5. KP vytvořila rozptýlené vlastnictví, což neumožnilo efektivně vykonávat vlastnická práva, 6. KP nepřinesla žádný fiskální efekt.

Obecně lze říci, že na každé z těchto stížností je "něco je", neberou se však v úvahu reálné alternativy. Klíčové je, zda jiné privatizační metody by vyvolaly lepší výsledek v tom kterém kritériu, a zda by jiná privatizace proběhla s menšími transformačními náklady. Lze o tom vážně pochybovat.

Nový management nebo kapitál

Ad 1. Námitka, že KP nepřinesla nový management ani nový kapitál, patří k nejčastějším a současně nejslabším argumentům. Zaměstnanecké spoluvlastnictví, které doporučovali na počátku 90. let levicoví ekonomové, by nepřineslo ani nový management ani nový kapitál. Jen s velkými výhradami jej mohli přinést domácí či zahraniční investoři.

Domácí investoři kupovali podniky převážně na úvěr. Noví majitelé, aby dostáli svým závazkům vůči stá­tu, museli podniky vysávat, nebo vyrážet klín klínem v podo­bě drahých provozních úvěrů. Domácí investoři tedy možná dodali podnikům nový management, ale kapitál jim spíše ubrali.

Zahraniční investoři, do nichž se dnes vkládají velké naděje, se rozhodně netlačili všude. A i tam, kde se tlačili, požadovali od státu očištění podniku a různé daňové či jiné výhody. Zahraniční investoři nejsou jen Volkswagen, ale např. i AIR FRANCE, jehož vstup ČSA skončil fiaskem. Nebo Nomura, která se v IPB rozhodně nechovala dobročinně, a tomu, že by dodala IPB více kapitálu, než jí ubrala, věří málokdo. Kupónová privatizace právě proto, že byla "zadarmo", motivovala nové vlastníky podniky "vysávat" méně, než tomu bylo u přímých prodejů.

Pomalá restrukturalizace podniků

Ad 2. Okřídlenou námitkou proti KP je, že nenapomohla restrukturalizaci podniků. To je však sporné. Privatizace totiž znamenala výrazný restrukturalizační impulz, když se v jejím průběhu podniky rozdělovaly do menších. Po liberalizaci cen a zahraničního obchodu došlo k přeorientování podniků na západní trhy a výraznému poklesu počtu zaměstnanců v podnicích.

Tab. 2: Restrukturalizace českého průmyslu v průběhu privatizace

Pramen: ČSÚ, *podniky s více než 25 pracovníky

Statistiky ukazují, že v letech 1991-94 došlo k poklesu zaměstnanců průmyslových podniků o 23 % a počet větších podniků se díky organizační restrukturalizaci zvýšil na více než trojnásobek. Obava, že by během kupónové privatizace neprobíhala restrukturalizace, je tedy neoprávněná. Restrukturalizace je permanentní proces, který provádějí především konkrétní jedinci na mikroúrovni. Vláda jej ze své podstaty nemohla ani příliš urychlit, ani příliš zbrz­dit.

K restrukturalizaci docházelo během privatizace i po ní. Vláda se netajila záměrem, že nechce provádět restrukturalizaci podniků, ale chce ji nechat až novým vlastníkům. Bylo to rozhodnutí správné, neboť není jasné, jakým způsobem by chytří úředníci z ministerstva průmyslu, Fondu národního majetku či Úřadu vlády restrukturalizaci prováděli. Restrukturalizace je věcí soukromých vlastníků, nikoli státu.

Formální privatizace

Ad 3. KP prý byla spíše formální. Je to pravda, neboť jejím účelem nebylo nalézt konečné, strategické vlastníky, nýbrž odstátnit podniky a umožnit, aby si soukromí investoři koupili podíly na kapitálovém trhu. K tomu také skutečně docházelo, v rámci tzv. "třetí vlny", která znamenala koncentraci vlastnictví do rukou konečných, tj. strategických vlastníků.

Proces koncentrace vlastnických práv, tj. nalézání "strategických vlastníků", byl bolestivý, ale nutný. Kdyby kupónová privatizace nenastala, podniky by zůstaly v předprivatizační agónii, manažeři by je úspěšně vysávali a privatizovali spontánně. Koncentrace vlastnických práv by proběhla neméně komplikovaně. KP tak byla sice "formální", ale není jasné, zda by pomalá privatizace nebyla ještě formálnější.

Neprůhledné vlastnické struktury, křížové vlastnictví a rozličné institucionální propletence najdeme ve všech tranzi­tivních ale i vyspělých ekonomikách. Problém nastává ve chvíli, kdy se vláda rozhodne tuto křehkou situaci nerespektovat a chce na trans­formační realitu "naordinovat" normy a pravidla uměle přene­sené z vyspělých ekonomik. Bohužel právě k tomu došlo v ČR.

Regulace kapitálového trhu

Ad 4. Někteří připouštějí, že jistá "tolerance" na počátku postprivatizační fáze byla oprávněná, neměla však trvat tak dlouho a mělo dojít dříve k dotvoření právního rámce, zejména regulace kapitálového trhu. V této argumentaci se směšují dvě věci: budování právního rámce a regulace trhu. Právní rámec pro privatizaci existovala schválenými privatizačními zákony a vyhláškami. Představa, že by privatizace probíhala jinak než na základě právních předpisů, je nesmyslná. Něco jiného je regulace kapitálového trhu.

Regulace kapitálového trhu není jednoduchá záležitost a probíhají o ní diskuse všude na světě. Rozmanitost systémů dohledu a regulace finančních trhů, jež se na Západě vynořily, odrážejí nejen specifický hospo­dářský vývoj, nýbrž i odlišné politické představy jednotli­vých zemí o optimální míře ingerence státní moci. Kdyby oponenti řekli, že vláda podle jejich názoru prováděla nízkou regulaci, bylo by to legitimní hodnocení. Tvrdí-li, že vláda podcenila právní rámec, je to zavádějící interpretace.

Obhájci regulaci argumentují nejčastěji asymetrií informací mezi investory a emitenty, to však není přesvědčivý argument. Asymetrie informací existuje při prodeji jakéhokoli zboží, třeba i salámů či televize. Zavedení regulace kapitálového trhu nemotivuje investory k ostražitosti, spíše vybízí k morálnímu hazardu: při rozhodování, kam vloží peníze, se pak investoři tolik nezajímají o kvalitu cenného papíru, protože věří, že stát jejich investice "ochrání". Náklady regulace se navíc promítnou do vyšších cen pro klienty.

Protože kapitálové trhy v tranzitivních zemích jsou nevyzrálé, měly by být méně, a nikoli více, regulovány než trhy vyspělé. Západní investoři jdou do tranzitivních zemí proto, že si slibují vyšší výnos, přirozeně s vyšším rizikem. Další regulace odradí ty poslední zbytky investorů, kteří zde dosud působili, a likvidita trhů bude klesat k nule. Vývoj v ČR tomuto odhadu zatím bohužel nasvědčuje.

Rozptýlené vlastnictví

Ad 5. Častým argumentem je, že KP vytvořila "rozptýlené" vlastnictví. Analyticky je tento soud správný, přinejmenším na počátku postprivatizační fáze. Rozptýlené vlastnictví však není v žádném případě defektem, nýbrž normální strukturální komponenta ekonomik (včetně západních). Západní zkušenosti ukazují, že podniky, kde existuje rozptýlené vlastnictví, poskytují nadprůměrný vliv manažerům, zatímco ve firmách, které jsou ovládány silnými většinovými vlastníky, jsou manažeři silně závislí na zájmech akcionářů. To je v souladu s českou zkušeností.

Ve Spojených státech a Velké Británii, kde najdeme relativně rozptýlené vlastnictví, leží rozhodovací pravomoci v rukou manažerů. Poměrně vysoká likvidita trhů cenných papírů existuje za cenu atomizovaného vlastnění akcií, takže vzniká model "silní manažeři, slabí vlastníci". V kontinentální Evropě, kde se rozhodovací pravomoci koncentrují do rukou několika málo akcionářů, ustupuje likvidita kapitálového trhu do pozadí, zato se prohlubuje kontrola a řízení korporací. Správu společností lze tedy popsat modelem "silní držitelé kontrolního balíku, slabí manažeři".

Česká postprivatizační zkušenost toto teoretické nahlédnutí potvrzuje. Po ukončení kupónové privatizace byl v první fázi český akciový trh poměrně likvidní, vlastnictví podniků rozptýlené, takže narůstal vliv manažerů. Když podíly ve firmách postupně skoupili majoritní vlastníci, likvidita akciového trhu poklesla, vliv menšinových akcionářů se smrskl a manažeři se stali závislými na zájmech většinových vlastníků. Vlastnická práva se pak pomalu ale jistě usazovala.

Pokud různé modely pozic vlastníků a manažerů znají západní země, bylo by divné, kdyby se s nimi nesetkali země tranzitivní. Míra rozptýlenosti vlastnictví je v každém případě neutrální charakteristika ekonomiky a neimplikuje žádná kladná či záporná hodnocení.V ČR se vlastnictví brzy zkoncetrovalo, takže jeho pozdější "rozptýlenost" je sporná. Většina kupónových podniků našla strategické vlastníky do roku 1997.

Fiskální efekt

Ad 6. Poslední námitkou proti KP je, že na rozdíl od standardních metod privatizace nepřinesla žádný fiskální efekt. To je však argument zpochybnitelný. Pokud by nebyla KP realizována, řada podniků by ještě byla v rukou státu. Vzhledem k tomu, že kupónová shromáždila spíše podniky průměrné a podprůměrné, vyvíjely by tyto státní formy soustavný tlak na vládu, aby je sanovala (jako je tomu u všech státních či polostátních podniků).

KP měla výhodu v tom, že ze dne na den odřízla značnou část podnikové sféry od státu. Bylo to odříznutí formální, ale významné a symbolické. Vyjadřovalo, že již nejde o státní podniky, takže jejich manažeři nemají právo žádat vládu, aby jim "proplatila" špatné hospodaření. Málokdo si u nás uvědomuje, jak ohromně se tím ulehčil život všem následujícím vládám, které se již o masovou privatizaci nemusejí starat.

Úcta před kupónovkou

Konstatování, že dědictví komunismu hraje silnější roli, než si myslíme, neznamená ani fatalismus ani laci­nou obhajobu. Jde o to jen připomenout, že paušální kritiky kupónové privatizace z poslední doby byly až příliš zjednodušující. Je smutné, když sociálně demokratickou rétoriku o české privatizaci přebírají ekonomové, kteří se ještě před časem považovali za liberály.

Buďme hrdí na kupónovou privatizaci. Byl to unikátní proces v dějinách, který se již nikdy nebude opakovat. Víra, že transfer majetku po čtyřiceti letech komunismu bude procház­kou růžovým sadem, při níž se bude dodržovat podni­katelská etika a nikdy se nebudou dít věci na hraně zákona, je nerealistická. Před kupónovou privatizací bychom měli mít úctu.

Transformační privatizace nebyla po­kojnou idylkou britského typu, kde vláda podniky ořezala, vyčistila a nejlákavější kusy prodala soukromým zájemcům. Byla radikální systémovou změnou, jejímž cílem nebylo nalézt konečné vlastníky, nýbrž vlastníky první. Nejde o to, zda kupónová privatizace byla metoda dokonalá, nýbrž pouze a jedině – zda existovaly alternativy lepší. Ze všech indicií se zdá, že tomu tak nebylo.

PhDr. Ing. Marek Loužek, CSc.

Vytisknout článek	Odeslat článek emailem

Komentáře k příspěvku

Doposud nebyly vloženy žádné komentáře.